Publicado por: Guilherme Byrro Lopes | 21/07/2015

Qual o esforço fiscal necessário?


Mas para que esse bendito superávit primário serve? Aposto que muitas pessoas já estão cansadas de escutar do superávit sem saber pra que serve ou porque é tão importante ter resultado primário positivo e qual a magnitude. Qual a diferença de 0,5% do PIB e 1,5% do PIB? Deixou de gastar 1%? O que fez com esse 1%? Poderia ter gasto em educação, saúde ou algum programa social? E porque não 0% do PIB de resultado primário? Não é neutro?

Em breves linhas, o superávit é a diferença entre todas as receitas e todas as despesas (exceto o pagamento de juros). Ou seja, ter 0,5% do PIB de resultado primário ou 1,5% do PIB implica em uma poupança primária equivalente, mas não é o resultado final. Essas magnitudes de poupança primária implicam que foi “separado” ou “guardado” esse montante para pagar os juros da dívida. Após a diferença entre o resultado primário e o pagamento dos juros, temos o resultado nominal, que é o resultado final.

Na prática, o que os gráficos abaixo mostram são essas três rubricas: resultado primário, despesa de juros e resultado nominal. A análise é simples: o resultado primário se manteve positivo (superávit) praticamente durante todo o período. O pagamento de juros sempre foi negativo, chegou a oscilar entre 5% do PIB, ou cerca de R$200 a R$300 bilhões. O balanço (ou saldo) entre os dois sempre gerou um resultado nominal negativo. Isso que dizer que o governo nunca tem dinheiro para pagar todos seus compromissos.

resultados até maio

Se em algum momento houve discussões a respeito de meta de resultado nominal, isso parece nunca ter existido considerando o atual cenário.  O pagamento de juros aumentou de forma muito rápido, devido a deterioração das contas públicas e ao aumento de dívida, que implica em piores condições de emissão e rolagem de dívida.

A sinalização agora é outra: não temos dinheiro nem para pagar o que deveria ser pago com os juros, pois o resultado nominal é negativo. Faltou R$ 41 bi considerando os valores até maio (valores reais, corrigidos pelo IPCA) para fechar a conta e ainda faltou pagar os juros. O que acontece? A dívida pública vai aumentar, como já está aumentando. Se ao final de 2011 a dívida brasileira foi a 51,3% do PIB, em pouco tempo ela saltou para 62,% do PIB (e tem trajetória de elevação). Onze em cada dez economistas concordam que a dívida vai subir!

divida bruta

E o que acontece quando um país tem dívida em elevação e mostra que não consegue cumprir suas obrigações financeiras com os detentores da dívida? Rebaixamento da nota de risco! É esse o risco que o país corre e pois isso corre para colocar a casa em ordem. Rebaixar a nota de um país implica em fuga de capitais e de investimento, sinalizando que o ambiente de negócios não é propenso ao investimento mas à especulação. É essa a trajetória que o país “escolheu”, dada a escolha de seus governantes e da política econômica adotada por eles.

Assim sendo, como seria possível estabilizar a relação dívida bruta / PIB para que não se deteriore as avaliações de risco do país? Os economistas tem uma resposta simples mas objetiva. É preciso poupar recursos para pagar os juros para a dívida não subir, ou seja, gerar superávit primário!

E em qual proporção? Os economistas curiosamente também tem uma resposta para isso. Os estudiosos de finanças públicas e crescimento econômico passaram e passam anos estudando como um tema está relacionado com outro e qual o papel do resultado do governo na estabilização da dívida. Assim, chegaram a uma equação em que relaciona a dívida com o resultado primário e outras variáveis macroeconômicas:

\displaystyle \LARGE b=\frac{r-g}{1+g}*d

, onde b é o saldo primário (balance), r é a taxa de juros real na economia, g é a taxa de crescimento econômico e d é a dívida bruta. Ou seja, é uma equação que permite explorar qual o tamanho do superávit primário que estabiliza a dívida pública, considerando a evolução do PIB e das condições dos juros (para maiores informações acerca da fórmula acima, ver as referências ao final do post).

  • Se a taxa de juros real for igual ao crescimento econômico, o resultado primário pode ser zero, que a dívida se estabilizará.
  • Se a taxa de juros real for menor que o crescimento econômico, o país pode ter resultado primário negativo e manter a dívida estável.
  • Se a taxa de juros real for maior do que o crescimento econômico, o país precisa ter superávit para estabilizar a dívida.

O tamanho do superávit vai depender das demais variáveis econômicas. No Brasil a taxa de juros real é em torno de 5% a.a. (o juros nominal  – SELIC – a 13,75% indo a 14% e IPCA em torno de 9%). A taxa de crescimento esperada pela pesquisa FOCUS do BCB é de cerca de -1,5% para 2015. A dívida está a 62,5%. Qual o tamanho do superávit necessário para estabilizar a dívida? A resposta é trivial: 4,12% do PIB. E qual seria o resultado necessário considerando outras variáveis?

superavit necessario

A taxa de juros real no país não deve ter uma queda tão acentuada nos próximos anos. Na linha destacada em vermelho, pode-se calcular qual o tamanho do superávit necessário, mantendo o juros real constante, e variando a taxa de crescimento da economia. Na coluna destacada em vermelho, pode-se calcular qual o tamanho do superávit necessário, mantendo a taxa de crescimento da economia, e variando a taxa de juros real.

Destacado de verde na tabela é a meta do governo para os próximos anos (em torno de 2%) e quais as condições necessárias para estabilizar a dívida. A uma taxa de juros real de 5% e fazendo um esforço fiscal de 2,2%, é preciso que a economia cresça a 1,5% ao ano.

Destacado de laranja na tabela é a meta do governo para 2015 (em torno de 1,2%) e quais as condições necessárias para estabilizar a dívida. A uma taxa de juros real de 5% e fazendo um esforço fiscal de 1,2%, é preciso que a economia cresça a 3,0% ao ano.

Conclusões:

  • Quanto mais cresce a economia, menor o esforço fiscal.
  • Quanto menor o juros real, menor o esforço fiscal.

No ano nós estamos aumentando os juros nominais pois o resultado da inflação está ridiculamente fora da meta. Ainda, a inflação elevada atrapalha o crescimento econômico. No ano que vem, supondo que a inflação será mais baixa mas que a taxa de juros não terá um tombo automático, mas gradual, a taxa de juros real tende a aumentar. Estamos então criando 2 dificuldades que vão na contramão do que facilitaria a estabilização da dívida.

Como a dívida não vai ficar estável pois esse superávit de 4,12% em 2015 para que ela fique estável não vai acontecer, é importante então entender a trajetória da dívida e quais os riscos. Assim, a equação acima é trabalhada para chegar a uma equação da dinâmica da dívida:

\displaystyle \LARGE d=\frac{1+r}{1+g}*d_{-1}-b

Também é fácil ver que, supondo um superávit primário neutro, ou zero, a dívida deve chegar a 66,6% do PIB esse ano, considerando o crescimento de -1,5% e os juros reais de 5%. É um salto enorme da dívida que preocupa os investidores e os detentores da dívida. Qualquer que seja o superávit primário, será descontado para se obter uma dívida menor. Supondo que seja cumprido o (heroico) superávit de 1,1% do PIB esse ano, a dívida atingiria 65,5% no final do ano.

Como é esperado que os juros não sejam (muito) inferiores a 5% por motivos estruturais e o crescimento vai demorar para voltar, só existe mesmo a chance da trajetória de alta da dívida. Nesse sentido, o esforço fiscal que estabilizaria a dívida deveria ser ainda maior do que o anunciado para os próximos anos pelo governo. Como isso não vai acontecer (esforço fiscal), a dívida vai aumentar mais, nós possivelmente perderemos o grau de investimento e isso coloca a economia numa trajetória de mais baixo crescimento.

Dito isso, com base nos dados e na teoria econômica, qualquer um pode se sentir pessimista justificado, caso alguém o acuse de ser pessimista sem causa.

 


Referências:

icon_pdf

 

Fiscal (and external) sustainability (Ley, 2009)

 

icon_pdf

 

Fiscal Policy for Growth (Ley, 2009)

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Responses

  1. Excelente Post, muito obrigado por compartilhar essas informações, estou aprimorando meus conhecimentos básicos em economia e aprendendo sobre esse incrível sistema financeiro/politico brasileiro.

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